數(shù)讀中報|核心指標持續(xù)向好，中國奧園估值有望重塑
日期：2020-08-17
8月14日，中國奧園集團股份有限公司（以下稱“中國奧園”）公布2020年6月30日止六個月的中期業(yè)績公告。公告顯示，中國奧園在上半年錄得營業(yè)額282.4億元，同比增長19%；同時，實現(xiàn)毛利潤人民幣82.8億元，同比增長18%，毛利潤率29.3%；核心凈利潤人民幣28.3億元，同比增長14%，核心凈利潤率10%；股東應(yīng)占核心凈利潤為人民幣24.5億元，同比增長21%，股東應(yīng)占核心凈利潤率8.7%。
在上半年突如其來的新冠疫情影響下，中國奧園核心盈利指標仍能取得較快增長；在銷售方面，公司前七個月實現(xiàn)物業(yè)合同銷售共計604.2億元，完成全年銷售額目標46%。隨著下半年經(jīng)營節(jié)奏的進一步調(diào)整，中國奧園有望實現(xiàn)全年銷售目標。
自2016年以來，中國奧園迎來了一輪跨越式增長期。2016-2019年，中國奧園銷售額年復(fù)合增速高達66%，優(yōu)于TOP30房企銷售額同期43%的復(fù)合增速，在2019年銷售額破千億。而在銷售規(guī)模擴張的帶動下，中國奧園的營業(yè)收入與利潤也實現(xiàn)穩(wěn)增。
（資料來源：公司公告）
而為了平衡規(guī)模和盈利，中國奧園在2017年提出了“三步走”戰(zhàn)略，即完善全國布局、聚焦核心城市、深耕重點區(qū)域。其中，中國奧園在2020年將繼續(xù)深耕進入城市，爭取每個城市實現(xiàn)50億元銷售貢獻。隨著上半年亮眼業(yè)績的發(fā)布，中國奧園多項核心指標持續(xù)向好，從而也印證了公司城市深耕戰(zhàn)略正在得到不斷夯實。而隨著未來城市布局廣度和單個城市貢獻進一步提高，中國奧園的銷售規(guī)模也將實現(xiàn)同步增長。
1800億銷售額將于未來兩年確認，土儲質(zhì)優(yōu)量足保障業(yè)績高成長
中國奧園于1996年在廣州成立，2007年在港股上市。歷經(jīng)25年發(fā)展，公司從珠三角走向全國，2019年銷售規(guī)模突破千億，屬千億房企中規(guī)模增速最快之一，并且形成以房地產(chǎn)開發(fā)為核心主業(yè)的多元業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)。
今年上半年，中國奧園累計實現(xiàn)物業(yè)合同銷售額約508.7億元，繼續(xù)穩(wěn)居行業(yè)TOP30。同期，中國奧園已簽約未確認的物業(yè)合同銷售約1800億元，隨著上述合同銷售額將逐步于未來兩年確認，中國奧園未來的業(yè)績增長具備了良好的基礎(chǔ)。
而豐富優(yōu)質(zhì)的土地儲備同樣是房企高成長性的有力保障，尤其是對中國奧園來說，過去幾年的跨越式增長主要來自于公司拿地力度的加大。2014-2019年，中國奧園土地儲備年復(fù)合增速高達30%；2017-2019年，中國奧園拿地/銷售面積比分別達到287%、142%、138%，明顯高于行業(yè)平均水平。而截至今年上半年，中國奧園新增項目44個，新增可開發(fā)建筑面積約695萬平方米，新增可售貨值約人民幣832億元，累計擁有土地儲備總建筑面積約4874萬平方米，權(quán)益占比78%，總貨值約人民幣5015億元，計入城市更新項目后的總貨值約人民幣11602億元，足以滿足公司未來4-5年的正常發(fā)展。
（資料來源：公司公告）
值得一提的是，中國奧園鮮明的拿地特色也為公司成功樹立了差異化競爭優(yōu)勢。中國奧園通過股權(quán)合作、收并購、城市更新、公開市場招拍掛等多種方式拿地，拿地成本持續(xù)保持較低水平。
在招拍掛方面，中國奧園今年陸續(xù)在廣州、漳州、成都、合肥、佛山、揚州、武漢、寧波等一二線城市的公開土地市場獲取項目。其中，5月18日，中國奧園以220028萬元總價，拿下廣州白云區(qū)江高鎮(zhèn)中心城區(qū)政府儲備項目住宅二期-1號地塊，折合樓面價約19067元/平方米；5月20日，中國奧園又以總價21.89億元競得成都天府新區(qū)出讓一宗超百畝商住用地；7月17日，中國奧園更以底價15.41億元斬獲上海嘉定區(qū)安亭鎮(zhèn)一宗商住辦地塊，成交樓面單價11500元/平方米——在深耕粵港澳大灣區(qū)的同時，中國奧園持續(xù)完善全國化布局。
（上海嘉定區(qū)安亭鎮(zhèn)商住辦地塊示意圖）
收并購方面，中國奧園4月份宣布收購A股上市平臺京漢股份，。2020年7月，中國奧園正式完成收購京漢股份29.99%股份。資料顯示，京漢股份具備多年房地產(chǎn)開發(fā)管理經(jīng)驗，目前共計持有18個項目，主要位于中國北京、天津、重慶、成都等熱點城市。而通過本次收購，中國奧園將開拓資產(chǎn)包拿地的新模式，土地儲備資源也將得到進一步豐富。
大灣區(qū)城市更新優(yōu)勢明顯，“奧園舊改模式”發(fā)揮六大優(yōu)勢
近年來，中國奧園積極投身于粵港澳大灣區(qū)、環(huán)北京區(qū)域、中西部城市群、北部灣經(jīng)濟區(qū)等地的舊城、舊村、舊廠（三舊）改造再開發(fā)中，目前已實現(xiàn)“三舊”改造全覆蓋。截至2020年6月30日，中國奧園擁有逾50個不同階段的項目，預(yù)計額外貢獻可售資源約6587億元，其中粵港澳大灣區(qū)占95%，有助增厚大灣區(qū)土地儲備，為未來增長提供持續(xù)動力。
在廣州，中國奧園城市更新項目遍布荔灣、黃埔、番禺、南沙、增城等區(qū)。其中，參與改造的廣州市增城區(qū)南坣村，是增城區(qū)第一個通過公開招商方式進行更新改造的舊村，自啟動簽約以來，僅用45個有效工作日突破八成，刷新增城區(qū)舊改簽約記錄。
（增城區(qū)南坣村項目現(xiàn)狀與改造效果圖）
今年以來，中國奧園先后與卓志集團簽約開發(fā)廣州黃埔嘉利碼頭改造項目，并聯(lián)合廣東合匯、粵港澳大灣區(qū)產(chǎn)融投資順利成為廣州市增城區(qū)朱村街橫塱村舊改項目的合作企業(yè)；與花樣年簽約城市更新戰(zhàn)略合作協(xié)議，雙方在未來將就大灣區(qū)城市更新項目展開合作，優(yōu)勢互補、不斷加深和拓寬合作領(lǐng)域。此外，中國奧園成功中標東莞清溪鎮(zhèn)城市更新項目前期服務(wù)商，成功簽約深圳龍崗松元頭城市更新項目等，持續(xù)擴張大灣區(qū)的城市更新業(yè)務(wù)。
經(jīng)過多年的沉淀，中國奧園在城市更新方面已經(jīng)形成了一套“奧園舊改模式”，即通過“專業(yè)團隊+復(fù)合產(chǎn)業(yè)”，將教育、醫(yī)療、養(yǎng)老、體育、商業(yè)、文化、產(chǎn)業(yè)、科技等復(fù)合產(chǎn)業(yè)融入到舊改項目中。
相較于同行，“奧園舊改模式”有著包括復(fù)合產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢、本土企業(yè)優(yōu)勢、品牌口碑優(yōu)勢、人才優(yōu)勢、資金優(yōu)勢、示范項目優(yōu)勢在內(nèi)的六大優(yōu)勢。
境內(nèi)外融資成本創(chuàng)新低，多家機構(gòu)給予奧園積極展望
在“房住不炒”主基調(diào)持續(xù)，新冠疫情“黑天鵝”降臨的背景下，房企現(xiàn)金流及融資能力備受考驗，房地產(chǎn)行業(yè)洗牌加速。但在這個過程中，對于房企來說并非是一個“泥沙俱下”的局面，馬太效應(yīng)讓基本面扎實、具備良好融資能力的房企脫穎而出，中國奧園就是其中之一。據(jù)了解，中國奧園重視開拓多元化融資渠道，貫徹穩(wěn)健的財務(wù)管理，債務(wù)結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化。而隨著今年融資環(huán)境的整體寬松，中國奧園抓住窗口期完完成發(fā)現(xiàn)包括公司債、美元債、銀團貸款等，融資能力持續(xù)提升。
資料顯示，今年2月及6月，中國奧園發(fā)行1.88億美元363天4.8%境外債及4.6億美元2024年到期6.35%境外債，其中1.88億美元境外債創(chuàng)中資高收益?zhèn)畹桶l(fā)行成本，4.6億美元境外債較 2019 年同期限債券息票下滑近1.3個百分點；1月及4月，中國奧園完成兩輪共2.8億美元三年期境外銀團貸款，年利率為HIBOR/LIBOR加4.30%，由恒生銀行、匯豐銀行牽頭，共九家境外商業(yè)銀行參與；2月及8月，中國奧園分別發(fā)行25.4億元五年期5.5%境內(nèi)公司債及11.8億元五年期5.65%境內(nèi)公司債。
同時，上半年中國奧園現(xiàn)金回款率達到90%，總現(xiàn)金約人民幣694.4億元，現(xiàn)金流充沛。
中國奧園突出的融資能力及執(zhí)行能力也獲得資本市場的肯定。2020年4月和5月，中國奧園分別獲標普及穆迪重新確認信貸評級及“正面”評級展望，三大國際評級機構(gòu)一致給予“正面”評級展望，同時公司境內(nèi)信貸評級獲聯(lián)合信用評為中國最高信用等級“AAA”。
中國奧園的基本面不斷得到夯實，公司股價今年以來卻表現(xiàn)平淡，累計下跌18.67%，動態(tài)市盈率已經(jīng)跌至5.56倍，為近3年估值低位。中國奧園在資本市場表現(xiàn)平平，一方面是市場短期對房地產(chǎn)板塊悲觀的情緒宣泄，但另一方面，多項核心指標持續(xù)向好有望主導(dǎo)中國奧園的估值重塑，給了投資者長線布局的機遇。
而在今年上半年，中國奧園也多次獲管理層增持，體現(xiàn)公司董事會及管理層對公司業(yè)務(wù)發(fā)展有良好的信心。資料顯示，中國奧園集團董事會主席郭梓文在4月份增持中國奧園100萬股股份，并購買100萬美元中國奧園2021年9月到期美元債。6月11日，集團執(zhí)行董事增持中國奧園35萬股股份。
（資料來源：Wind）
（資料來源：Wind）
而據(jù)Wind顯示，今年6月以來包括招銀國際、中金公司、興業(yè)證券、建銀國際、華創(chuàng)證券等多家海內(nèi)外知名投行給予中國奧園積極評級，其中中金公司給予公司“跑贏行業(yè)”評級，建銀國際給予公司“優(yōu)于大市”評級，華創(chuàng)證券則給出“強烈推薦”評級，而招銀國際將中國奧園目標價設(shè)置為15.48元，較公司目前股價約有60%的上漲空間。
根據(jù)華創(chuàng)證券的預(yù)測，中國奧園2020-2022年每股收益將達到2.34元、2.81元和3.31元，按照NAV折價45%給予目標價13港元、相當于20PE5.1倍；同時預(yù)計中國奧園將在2021年實現(xiàn)增長提速，2019-2022年銷售年化增速達到20%。此外，興業(yè)證券預(yù)計中國奧園2020年和2021年營業(yè)收入為820億元和1022億元，同比增長62.2%和24.8%；核心凈利潤為63億元和77億元，同比增長52.3%和23.0%。
從整體上來看，今年上半年中國奧園的銷售已基本恢復(fù)至去年同期水平，充裕的已售未結(jié)資源及大灣區(qū)豐富舊改項目為公司未來業(yè)績提供良好保障。中國奧園多元化拿地能力突出，融資成本持續(xù)改善，公司管理層不斷增持股份也體現(xiàn)出對于中國奧園未來發(fā)展的信心。隨著中國奧園全國化布局和城市深耕的不斷推進，“后千億時代”的中國奧園規(guī)模增速和業(yè)績成長性都不容小覷。